ฟิทช์ เรทติ้งส์ - กรุงเทพฯ - 12 มีนาคม 2562 - บริษัท ฟิทช์ เรทติ้งส์ (ประเทศไทย) จำกัด ประกาศคงอันดับเครดิตภายในประเทศ (National Rating) ระยะยาวของ บริษัท ไออาร์พีซี จำกัด (มหาชน) ที่ระดับ 'A-(tha)' อันดับเครดิตภายในประเทศระยะสั้นที่ 'F2(tha)' และอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวสำหรับหุ้นกู้ไม่มีหลักประกันและไม่ด้อยสิทธิของบริษัทฯ ที่ระดับ ‘A-(tha)’ แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ

     การคงอันดับเครดิตสะท้อนถึงสถานะการดำเนินงานที่ปรับตัวดีขึ้นหลังจากโครงการพัฒนาต่างๆแล้วเสร็จ ฟิทช์คาดว่าอัตราส่วนหนี้สินของ IRPC จะเพิ่มขึ้นสูงกว่าเกณฑ์ที่ฟิทช์คิดว่าเป็นปัจจัยลบต่ออันดับเครดิตชั่วคราวในปี 2565 เนื่องจากการลงทุนที่สูง ก่อนที่จะลดลงมาอยู่ในระดับที่สอดคล้องกับอันดับเครดิตของ บริษัทฯ

ปัจจัยที่มีผลต่ออันดับเครดิต

       การลงทุนเพิ่มขึ้น; อัตราส่วนหนี้สินจะเพิ่มขึ้น: ฟิทช์คาดว่าค่าใช้จ่ายในการลงทุนของ IRPC จะเพิ่มขึ้นเป็น 6.8 หมื่นล้านบาทในปี 2562-2565 จากที่เคยคาดการณ์ก่อนหน้านี้ที่ 4.6 หมื่นล้านบาท เนื่องจากบริษัท มีแผนที่จะลงทุนในโครงการปรับปรุงการผลิตเพื่อที่จะรองรับมาตรฐานน้ำมัน EURO 5 อีกทั้งฟิทช์คาดว่า บริษัท จะลงทุนในโครงการพาราไซลีน (PX) หลังจากการศึกษาการลงทุนที่เสร็จสิ้น ดังนั้นฟิทช์คาดว่า อัตราส่วนหนี้สินของบริษัทฯ ที่คำนวณจากอัตราส่วนหนี้สินสุทธิที่ปรับปรุงแล้วต่อกระแสเงินสดที่ได้จากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของสินทรัพย์และหนี้สินจากการดำเนินงาน (FFO-adjusted net leverage) จะเพิ่มขึ้นไปที่ 4.5 เท่า – 5.5 เท่าในปี 2564-2565 (2561: 3.0 เท่า) ก่อนที่จะลดลงตั้งแต่ปี 2566 ลงมาต่ำกว่า 4.5 เท่า หลังจากการลงทุนลดลง

      การขยายเทอมการชำระเงินช่วยเสริมความคล่องตัวทางการเงิน: ฟิทช์มองว่าการขยายเทอมการค้าในการซื้อน้ำมันดิบกับ บริษัท ปตท. จำกัด (มหาชน) (อันดับเครดิตที่ AAA(tha)/แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) ซึ่งเป็นผู้ถือหุ้นรายใหญ่ของบริษัทฯนั้น จะช่วยเพิ่มความคล่องตัวทางการเงินและสภาพคล่องให้กับ IRPC ในการบริหารอัตราส่วนหนี้สิน ซึ่งเทอมการค้าฯ 60 วัน จากปตท. ได้มีการขยายระยะเวลาออกไปอีกหนึ่งปีจนถึงสิ้นปี 2562 ก่อนจะกลับสู่เทอมปกติที่ 30 วัน โดยทั้งสองบริษัทจะทำการทบทวนข้อตกลงต่างๆในเทอมการค้านี้เป็นรายปี และสามารถต่ออายุได้โดยตกลงร่วมกัน

      สถานะทางธุรกิจที่ดีขึ้น: ฟิทช์คาดว่ารายได้และส่วนต่างกำไรของ IRPC จะเพิ่มขึ้นจากการผลิตภัณฑ์ที่มีมูลค่าเพิ่มมากขึ้น และการกลั่นน้ำมันดิบที่สูงขึ้น   การเริ่มดำเนินการของโครงการ polypropylene expansion (PPE) และ polypropylene inline compound (PPC) ได้ช่วยเพิ่มอัตราส่วนกำไร ของบริษัทฯ เนื่องจากผลิตภัณฑ์เหล่านี้มีส่วนต่างกำไรที่สูงกว่าโพรพิลีนเกรดสินค้าโภคภัณฑ์ นอกจากนี้ กำลังการกลั่นน้ำมันดิบของ Atmospheric Distillation Unit (ADU 2) ได้เพิ่มขึ้นหลังจากได้ทำการ major turnaround ในปี 2560 ฟิทช์คาดว่าโครงการอัพเกรด EURO5 และ PX จะช่วยทำให้กำไรดีขึ้น หลังจากเริ่มดำเนินการในปี 2565-2566

     โรงกลั่นน้ำมันแบบครบวงจร: IRPC มีความได้เปรียบในการแข่งขันในฐานะบริษัทที่ดำเนินธุรกิจโรงกลั่นน้ำมันและธุรกิจผลิตปิโตรเคมีแบบครบวงจรที่มีความชำนาญและมีประวัติอันยาวนานในประเทศไทย นอกจากนี้การลงทุนในช่วงที่ผ่านมาและแผนการลงทุนในอนาคตของ IRPC ยังเป็นการปูทางไปสู่การผลิตปิโตรเคมีที่มากขึ้น ผู้ผลิตผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีแบบครบวงจรจากต้นน้ำไปยังปลายน้ำมีข้อได้เปรียบด้านค่าใช้จ่าย ความหลากหลายของผลิตภัณฑ์ และความผันผวนของรายได้ที่น้อยกว่าเมื่อเทียบกับผู้ผลิตที่ไม่ได้ผลิตแบบครบวงจร

     ความผันผวนของธุรกิจ: อันดับเครดิตของ IRPC ยังพิจารณารวมถึงปัจจัยเสี่ยงจากการที่บริษัทฯ ต้องเผชิญกับความผันผวนที่สูงของวัฏจักรของธุรกิจ และความเสี่ยงจากการมีฐานการผลิตเพียงแห่งเดียว ความผันผวนของราคาน้ำมัน ค่าการกลั่น ส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีกับต้นทุน และความต้องการเงินทุนหมุนเวียนที่สูง อาจส่งผลกระทบอย่างมากต่อกำไร และกระแสเงินสดของบริษัทฯ

      ความเชื่อมโยงกับปตท: อันดับเครดิตภายในระยะยาวของ IRPC ได้รับการปรับเพิ่มขึ้นหนึ่งอันดับเครดิต จากความเชื่อมโยงในระดับปานกลางกับบริษัท ปตท. ตามหลักเกณฑ์การพิจารณาอันดับเครดิตในเรื่อง Parent and Subsidiary Rating Linkage IRPC อยู่ภายใต้กรอบการบริหารการเงินส่วนกลางของปตท.ในขณะที่กลุ่มผู้บริหารหลักจากปตท.จะถูกหมุนเวียนในกลุ่ม บริษัทย่อยของปตท. รวมถึง IRPC ด้วย นอกจากนี้ปตท. ได้ให้การสนับสนุนทางด้านการค้าให้แก่ IRPC ในด้านต่างๆ เช่นการให้สินเชื่อสำหรับน้ำมันดิบ และการต่อสัญญาการกู้ยืมเงินระหว่างกันกับ IRPC

การกำหนดอันดับเครดิตโดยสรุป

        อันดับเครดิตของ IRPC สะท้อนถึงการดำเนินธุรกิจที่ต่อเนื่องครบวงจรตั้งแต่การกลั่นน้ำมันไปจนถึงการผลิตผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีขั้นปลาย อย่างไรก็ตามสถานะทางธุรกิจของ IRPC อยู่ในระดับปานกลางเมื่อเทียบกับบริษัทในธุรกิจการกลั่นน้ำมันและปิโตรเคมีในประเทศไทยที่ฟิทช์จัดอันดับเครดิต ในขณะที่ IRPC มีอัตราส่วนหนี้สินที่ค่อนข้างสูงเมื่อเทียบกับคู่แข่งดังกล่าว IRPC มีขนาดธุรกิจที่เล็กกว่าบริษัท พีทีทีโกลบอลเคมิคอล จำกัด (มหาชน) ((AA) (tha) / แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ/F1+(tha),สถานะทางเครดิตโดยลำพัง AA- (tha)) และบริษัท ไทยออยล์ จำกัด (มหาชน) ((AA- (tha) / แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ/ F1+(tha), สถานะทางเครดิตโดยลำพัง A+(tha)) และมีอัตราส่วนหนี้สินที่สูงกว่ามาก เมื่อเปรียบเทียบกับบริษัท เอสโซ่ (ประเทศไทย) จำกัด (มหาชน) (ตั๋วแลกเงินอันดับเครดิตที่ F1+(tha)) IRPC มีขนาดธุรกิจที่ใหญ่กว่า อัตรากำไรที่ดีกว่า แต่มีอัตราส่วนหนี้สินที่สูงกว่า อย่างไรก็ตาม ESSO มีความเชื่อมโยงกับบริษัทแม่ที่มากกว่ามาก

สมมติฐานที่สำคัญของฟิทช์ที่ใช้ในการประมาณการ:

-       ราคาน้ำมันดิบ (เบรนท์) ที่ราคา 65.0 เหรียญสหรัฐฯ ต่อบาร์เรลในปี 2562, 62.5 เหรียญสหรัฐฯ ต่อบาร์เรลในปี 2563, 60.0 เหรียญสหรัฐฯ ต่อบาร์เรลในปี 2564 และ 57.5 เหรียญสหรัฐฯ ต่อบาร์เรลในปี 2565 เป็นต้นไป โดยมีการปรับปรุงด้วยส่วนต่างราคาน้ำมันตามการซื้อน้ำมันดิบของ IRPC

-              Gross integrated margins ดีขึ้นในปี 2562 และลดลงเล็กน้อยจากปี 2563 เป็นต้นไป

-              จำนวนเงินลงทุนมูลค่า 7.1 หมื่นล้านบาทในช่วง 2562-2566

-              สินเชื่อระยะเวลา 60 วันจากปตท. ขยายไปในปี 2562 และจะลดลงเหลือ 30 วันในปี 2563

-              อัตราการจ่ายเงินปันผล 50%

ปัจจัยที่อาจมีผลกับอันดับเครดิตในอนาคต

ปัจจัยบวก:

-              ความสามารถในการรักษาอัตราส่วน FFO-adjusted net leverage ต่ำกว่า 3 เท่าอย่างต่อเนื่อง

-              ความสัมพันธ์ในด้านการดำเนินงานและความสำคัญในเชิงกลยุทธ์ของบริษัทฯ ต่อ ปตท. ที่เพิ่มขึ้น

ปัจจัยลบ:

-              กระแสเงินสดจากการดำเนินงานที่ต่ำกว่าที่คาด การเพิ่มขึ้นของเงินลงทุนที่ใช้หนี้เป็นแหล่งเงินทุน หรือการจ่ายเงินปันผลให้ผู้ถือหุ้นในระดับสูง อันเป็นผลให้อัตราส่วน FFO-adjusted net leverage สูงกว่า 4.5 เท่าอย่างต่อเนื่อง

-              ความสัมพันธ์ในด้านการดำเนินงานและความสำคัญในเชิงกลยุทธ์ของบริษัทฯ ต่อ ปตท. ที่ลดลง

สภาพคล่อง

     สภาพคล่องที่เพียงพอ: IRPC มีหนี้สินคงค้าง ณ สิ้นปี 2561 จำนวน 5.7 หมื่นล้านบาท โดยจำนวน 1.4 หมื่นล้านบาทจะครบกำหนดชำระคืนภายใน 12 เดือนซึ่งประกอบด้วย หุ้นกู้มูลค่า 3.4 พันล้านบาท เงินกู้ยืมระยะยาวที่ถึงกำหนดชำระคืนภายในหนึ่งปีจำนวน 3.7 พันล้านบาท และ เงินกู้ยืมระยะสั้นจากสถาบันการเงินจำนวน 6.7 พันล้านบาท สภาพคล่องของ IRPC ได้รับการสนับสนุนจากเงินสดที่มีอยู่จำนวน 2.3 พันล้านบาท วงเงินสินเชื่อหมุนเวียนจากสถาบันการเงินที่ยังไม่ได้เบิกใช้มูลค่า 5.2 พันล้านบาท ณ สิ้นปี 2561 วงเงินกู้ระยะสั้นที่สามารถเบิกกู้ได้จาก ปตท. จำนวน 10 พันล้านบาทรวมถึงเทอมการค้าสำหรับ การชำระค่าวัตถุดิบที่สามารถขยายได้จาก ปตท.

Fitch Affirms Thailand's IRPC at 'A-(tha)'; Outlook Stable

     Fitch Ratings-Bangkok-12 March 2019: Fitch Ratings (Thailand) has affirmed refining and petrochemical company IRPC Public Company Limited's (IRPC) National Long-Term Rating at 'A-(tha)', its National Short-Term Rating at 'F2(tha)', and the senior unsecured national rating at 'A-(tha)'. The Outlook is Stable.

       The affirmation reflects IRPC's improving business profile following its upgrading projects. Fitch expects IRPC's financial leverage to increase above the level at which Fitch would consider negative rating action temporarily in 2022 due to high investment, then to fall to a level commensurate with its rating.

KEY RATING DRIVERS

     Rising Capex; Leverage to Increase: Fitch expects IRPC's capex to increase to about THB68.0 billion in 2019-2022 from the previous expectation of THB46 billion, as the company has committed to invest in an upgrading project to meet EURO5 emission standards. Fitch also expects the company to commit to a paraxylene (PX) project following an investment review. Therefore, Fitch expects IRPC's FFO adjusted net leverage to increase to 4.5x-5.5x in 2021-2022 (2018: 3.0x), before declining from 2023 to below 4.5x as the capex levels off.

         Credit Terms Support Flexibility: Fitch believes the extended credit terms on IRPC's crude purchases from PTT Public Company Limited (AAA(tha)/Stable), its largest shareholder, provide financial flexibility and liquidity support to IRPC to manage its leverage. Credit terms of 60 days from PTT have been extended for another year until end-2019 before returning to normal 30-day terms. The terms will be reviewed annually and can be extended by mutual agreement, according to the company.

       Improving Business Profile: Fitch expects IRPC's margins and earnings to be supported by an increase in output of higher-value-added products and an expanded crude run. The start of its polypropylene expansion project and polypropylene inline compound project has increased margins, as these products have higher spreads than commodity-grade polypropylene. In addition, IRPC increased the crude run of Atmospheric Distillation Unit 2 (ADU 2) after major turnaround works in 2017. Fitch also expects the EURO5 upgrading and PX projects to enhance profitability upon their completion, scheduled in 2022-2023.

      Fully Integrated Refinery: IRPC has a competitive advantage as a fully integrated refining and petrochemical company with expertise and a long track record in Thailand. IRPC's recent and planned investments also pave the way for more integration into petrochemical products. Vertically integrated producers enjoy cost advantages, broader product ranges and reduced earnings volatility relative to non-integrated operators.

       Highly Cyclical Business: IRPC's credit profile is restrained by the inherent cyclicality of its businesses and the concentration of its production facilities at one site. The volatility of oil prices, refining margins and petrochemical spreads, as well as high working-capital requirements, could significantly affect its earnings and cash flow generation.

       Linkages with PTT: IRPC's National Long-Term Rating incorporate a one-notch uplift to take into account its moderate linkages with PTT. IRPC falls within PTT's central treasury management framework, while key management personnel from PTT are rotated among its group of companies (including IRPC). Furthermore, PTT has extended commercial support to IRPC, such as the extended credit periods for feedstock supplies and the inter-company borrowing and lending agreement with IRPC.

DERIVATION SUMMARY

       IRPC's ratings reflect the integration of its refining and petrochemical operations. Its business profile is moderate relative to Thai downstream oil and gas peers, while its leverage is relatively high. IRPC has smaller operating scale than PTT Global Chemical Public Company Limited ((AA(tha)/F1+(tha)/Stable), standalone credit profile of AA-tha)) and Thai Oil Public Company Limited ((AA-(tha)/F1+(tha)/Stable), standalone credit profile of A+(tha)), and higher leverage than these two companies. IRPC's operating scale is larger than Esso (Thailand) Public Company Limited (bills of exchange rated F1(tha)) with better margin, but higher leverage. However, ESSO has stronger linkages with its parent.

KEY ASSUMPTIONS

               Fitch's key assumptions within our rating case for the issuer include:

- Benchmark Brent crude at USD65.0 per barrel in 2019, USD62.5 per barrel in 2020, USD60.0 per barrel in 2021 and USD57.5 per barrel in 2022 thereafter - with IRPC's crude procurement costs adjusted for applicable premiums

- Gross integrated margins to improve in 2019 and slightly soften in 2020-2021

- Capex and investment of THB71.0 billion over 2019-2023

- 60-day credit-term extension from PTT will continue in 2019, and drop to a normal 30 days in 2020

- 50% dividend payout ratio

RATING SENSITIVITIES

Developments That May, Individually or Collectively, Lead to Positive Rating Action

- FFO adjusted net leverage sustained below 3x

- Evidence of stronger ties with PTT.

Developments That May, Individually or Collectively, Lead to Negative Rating Action

- Weaker-than-expected operating cash flows, increasing debt-funded investments or high cash distributions to shareholders resulting in FFO adjusted net leverage rising above 4.5x on a sustained basis

- A weakening of linkage with PTT.

LIQUIDITY

               Sufficient Liquidity: IRPC had outstanding debt at end-2018 of THB57.5 billion with THB13.8 billion due to mature within 12 months, consisting of THB3.4 billion of bonds, THB3.7 billion of the current portion of long-term debt and THB6.7 billion of short-term borrowings from financial institutions. IRPC's liquidity is supported by unrestricted cash of THB2.3 billion, available committed working-capital facilities of THB5.2 billion at end-2018, a credit facility from PTT of THB10.0 billion, and the extension of the flexible credit terms from PTT.

ติดต่อ

Primary Analyst

ธีรภัทร์ วงศ์ระวีกุล

Associate Director

+66 2 108 0162

บริษัท ฟิทช์ เรทติ้งส์ (ประเทศไทย) จำกัด

ชั้น 17, อาคารปาร์คเวนเชอร์, เลขที่ 57 ถนนวิทยุ, แขวงลุมพินี, เขตปทุมวัน

กรุงเทพฯ 10330

Secondary Analyst

เลิศชัย กอเจริญรัตนกุล

Senior Director

+662 108 0158

Committee Chairperson

Ying Wang

Managing Director

+86 21 6898 7980

หมายเหตุ: การจัดอันดับเครดิตภายในประเทศ (National Ratings) เป็นการวัดระดับความน่าเชื่อถือในเชิงเปรียบเทียบกันระหว่างองค์กรในประเทศนั้นๆ โดยจะใช้ในประเทศที่อันดับเครดิตแบบสากลของรัฐบาลในประเทศนั้นอยู่ในระดับที่ค่อนข้างต่ำและเมื่อมีความต้องการใช้อันดับเครดิตภายในประเทศ อันดับเครดิตขององค์กรที่ดีที่สุดของประเทศได้จัดไว้ที่ระดับ “AAA” และการจัดอันดับเครดิตอื่นในประเทศ จะเป็นการเปรียบเทียบความเสี่ยงกับองค์กรที่ดีที่สุดนี้เท่านั้น อันดับเครดิตภายในประเทศได้ถูกจัดทำขึ้นเพื่อใช้ในตลาดในประเทศเป็นหลักและจะมีสัญลักษณ์ที่กำหนดไว้ต่อท้ายจากอันดับเครดิตสำหรับประเทศนั้นๆ เช่น “AAA(tha)” ในกรณีของประเทศไทย ดังนั้นอันดับเครดิตภายในประเทศจึงไม่สามารถใช้เปรียบเทียบระหว่างประเทศได้